最近，圍繞子公司股權(quán)治理結(jié)構(gòu)，TCL系資本動作頻繁，其一是推動奧馬電器冰箱業(yè)務(wù)與TCL原有白電業(yè)務(wù)的重組整合，其二是推動旗下智能音箱代工企業(yè)通力股份上市。7月28日，伴隨著通力股份IPO過會，TCL旗下即將迎來第6家上市子公司，而其余5家則分別為A股上市公司TCL科技、奧馬電器、TCL中環(huán)，以及港股上市公司TCL電子和華顯光電。

借殼奧馬 TCL家電欲回歸A股

自2021年1月TCL通過司法拍賣拍下奧馬電器質(zhì)押給廈門國際信托的全部股權(quán)開始，便有分析人士預(yù)測TCL意在拿下奧馬控股權(quán)，以便實現(xiàn)旗下白電業(yè)務(wù)的“借殼上市”。隨后在大約9個月時間內(nèi)，TCL系資本及其一致行動人通過二級市場“暴力”增持奧馬電器，最終取得奧馬50.18%的股權(quán)，成為該公司控股股東。在解決奧馬P2P業(yè)務(wù)遺留的債務(wù)、不良資產(chǎn)等問題后，TCL開始著手將其白電資產(chǎn)注入奧馬電器。

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2023年5月31日，奧馬電器披露了《關(guān)于籌劃重大資產(chǎn)重組的提示性公告》，公告表示，為履行公司控股股東TCL家電集團(tuán)有限公司關(guān)于避免同業(yè)競爭的承諾，妥善解決相關(guān)潛在同業(yè)競爭并推動業(yè)務(wù)整合，公司擬通過現(xiàn)金方式購買TCL實業(yè)全資子公司合肥家電100%股權(quán)。TCL合肥家電是TCL旗下重要的白色家電業(yè)務(wù)板塊，此前在2018年TCL集團(tuán)的業(yè)務(wù)重組過程中，被剝離出上市公司體系。

據(jù)企查查信息顯示，TCL合肥家電下轄空調(diào)事業(yè)部、白色家電事業(yè)部、智能健康電器事業(yè)部等，公司主營業(yè)務(wù)為TCL品牌的空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、小家電等產(chǎn)品研發(fā)、制造和銷售。在被剝離出上市體系之前的2018年，TCL集團(tuán)曾在年報中披露過其白電部分營收情況，2018全年該板塊中空調(diào)產(chǎn)品銷量為919萬臺，洗衣機(jī)銷量236萬臺，冰箱銷量177萬臺，當(dāng)年為TCL貢獻(xiàn)營收174億元。而在被剝離后的5年中，TCL未再對該部分資產(chǎn)的營收狀況進(jìn)行披露，不過總體而言，這是TCL資本體系內(nèi)十分優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)部分。

家電分析師劉步塵認(rèn)為，鑒于冰、洗、空等傳統(tǒng)家電業(yè)務(wù)已不再具備高擴(kuò)張、高盈利屬性，因而近年來資本市場對于白電業(yè)務(wù)興趣不大，TCL白電獨(dú)立上市的可能性很低，因而借殼成為其上市的捷徑，TCL收購?qiáng)W馬電器的主要目的便在于此。他還預(yù)判道，鑒于奧馬冰箱在TCL體系內(nèi)的獨(dú)立性，TCL對奧馬電器的下一場“大手術(shù)”或是以“TCL家電”取代“奧馬電器”，而“奧馬”未來將以產(chǎn)品品牌形式存在。

目前，奧馬電器主營業(yè)務(wù)為冰箱、冷柜等產(chǎn)品的出口代工，2022年公司實現(xiàn)營收78.42億元，其中境外業(yè)務(wù)營收59.49億元，占比在76%左右，境內(nèi)業(yè)務(wù)營收18.93億元。而隨著TCL的入主，奧馬方面也透露出發(fā)力內(nèi)銷市場的意愿，事實上在其今年4月份回復(fù)深交所問詢函時曾提到，“公司境內(nèi)收入18.93億元，同比增加5.67億元，主要因公司鞏固與境內(nèi)客戶X的戰(zhàn)略關(guān)系，新合作開發(fā)多個爆款型號，對客戶X的銷售收入達(dá)到8.45億元，同比增加5.60億元所致，”這里隱晦提到的X客戶，無出意外的話就是TCL，在這份回復(fù)函中還提到，“X客戶具有多年品牌、銷售渠道優(yōu)勢，二者優(yōu)勢互補(bǔ)，形成了穩(wěn)固的戰(zhàn)略合作關(guān)系?！?/p>

核心聚焦or資本騰挪 TCL系資本成長性爭議不斷

TCL資本體系近5年來的治理結(jié)構(gòu)變化，源于2018年其轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的出臺，當(dāng)時TCL實控人李東升提出，“我們要進(jìn)一步向核心主業(yè)聚焦，明晰各主要產(chǎn)業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)和流程，提升經(jīng)營效率，增強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新能力?！痹谶@一戰(zhàn)略目標(biāo)指引下，TCL對體系內(nèi)的業(yè)務(wù)和股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了大梳理。目前TCL科技專注半導(dǎo)體顯示和材料業(yè)務(wù)，TCL中環(huán)專注光伏新能源業(yè)務(wù)，奧馬電器將承接白電業(yè)務(wù)，TCL電子主導(dǎo)智能電視、平板等智能終端業(yè)務(wù)，華顯光電致力于顯示模組和智能家居配件裝置業(yè)務(wù)，而即將上市的通力股份則屬于TCL發(fā)展的其他新興業(yè)務(wù)群。

對于TCL系的資本動作，坊間一直頗具爭議。如2018年TCL集團(tuán)將白電業(yè)務(wù)與半導(dǎo)體顯示業(yè)務(wù)進(jìn)行剝離，被中小股東質(zhì)疑為“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)賤賣”;再如“暴力”增持奧馬電器，被奧馬原管理層斥作“逼宮”，并以其涉嫌違反證券法通報中國證監(jiān)會對其立案;再如此次通力股份IPO，也被指存在凈利潤低、資產(chǎn)負(fù)債率高等問題。

根據(jù)其招股書，通力股份的主營業(yè)務(wù)以聲學(xué)產(chǎn)品和智能產(chǎn)品ODM為主，主要為哈曼、三星、索尼、天貓精靈、字節(jié)跳動和聯(lián)想等企業(yè)做智能音箱代工，不過公司綜合毛利率并不高，2020-2022年的毛利率分別為13.85%，13.78%和14.75%，而毛利率往往是一家公司市場地位的體現(xiàn)。近年來，消費(fèi)電子產(chǎn)品市場表現(xiàn)疲軟，2022年全球智能音箱產(chǎn)品出貨量為9861萬臺，同比下滑約8.6%。而長期以來，我國企業(yè)在電聲行業(yè)多以O(shè)EM和ODM為主，企業(yè)數(shù)量多，但規(guī)模普遍較小，技術(shù)能力不強(qiáng)，中低端代工競爭激烈，通力股份便處在這個競爭已經(jīng)非常充分的市場中，公司2020、2021、2022年的營業(yè)收入分別為85.08億元、97.54億元和100.31億元，而凈利潤分別為3.55億元，2.84億元和3.71億元。

此外，通力股份資產(chǎn)負(fù)債率較高也是投資者較為關(guān)注的議題，2020年-2022年，通力股份的資產(chǎn)負(fù)債率分別為72.37%、75.31%和54.95%，而從財務(wù)理論角度看，一般認(rèn)為我國理想化的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率最好不超過50%。在招股書提到的10.15億元募資計劃中，2億元的用途為補(bǔ)充企業(yè)流動資金。

在資本市場，TCL系上市公司的股價長期低迷，這也成為其中小股東詬病所在。

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