嘉賓介紹，黃鉑，哥倫比亞大學(xué)運(yùn)籌學(xué)博士，密歇根州立大學(xué)數(shù)學(xué)統(tǒng)計(jì)雙碩士，北京大學(xué)數(shù)學(xué)學(xué)士。博士期間研究方向大規(guī)模機(jī)器學(xué)習(xí)和最優(yōu)化算法，論文在機(jī)器學(xué)習(xí)頂級(jí)會(huì)議ICML和應(yīng)用數(shù)學(xué)期刊SIAM發(fā)表。在美國(guó)期間曾先后在谷歌和美林證券量化交易部工作。2014年與美林和高盛同事共同創(chuàng)立量化對(duì)沖公司Arxis Capital，LLC，并擔(dān)任核心數(shù)據(jù)科學(xué)家和量化策略師，主要負(fù)責(zé)開(kāi)發(fā)及應(yīng)用統(tǒng)計(jì)和機(jī)器學(xué)習(xí)模型于日內(nèi)中高頻交易。2017年加入大巖資本擔(dān)任基金經(jīng)理。

隨著金融科技的不斷發(fā)展，量化投資成為投資領(lǐng)域中備受關(guān)注的話題。量化投資不僅能夠提高投資組合的效率、降低波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，還能夠針對(duì)不同的投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源選擇最合適的投研框架和因子，幫助投資者實(shí)現(xiàn)收益最大化與風(fēng)險(xiǎn)最小化的平衡。

大巖資本黃鉑表示，量化投資策略的優(yōu)勢(shì)在于讓投資者清楚地知道目標(biāo)是獲取風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整過(guò)的最高收益，以及如何在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)盡可能減少對(duì)收益的損耗。中證1000股指期貨去年7月推出，對(duì)中性策略而言是一種利好，其作為新的對(duì)沖工具可以使中性策略的容量擴(kuò)大，對(duì)沖成本隨之下降，全市場(chǎng)的超額收益分布也更加均衡。在做投資決策之前，投資者需要對(duì)資金的投資周期以及自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好做好評(píng)估，對(duì)于投資周期相對(duì)較短且對(duì)虧損比較敏感的投資者，市場(chǎng)中性策略適合作為投資組合的底層進(jìn)行配置。

(資料圖)

以下為文字精華：

1、大巖資本黃鉑：大巖資本快速健康發(fā)展

提問(wèn)：首先，我們請(qǐng)黃總給大家介紹一下公司的相關(guān)情況，包括我們公司未來(lái)的規(guī)劃。

黃鉑：深圳嘉石大巖私募證券基金管理有限公司是一家位于深圳的量化私募基金公司，成立于2013年6月份，即將迎來(lái)公司成立10周年。公司總部位于深圳，同時(shí)在上海和香港設(shè)有分支機(jī)構(gòu)。公司員工約40人，其中超過(guò)一半從事量化投研工作。我們公司專(zhuān)注于A股股票的量化策略，業(yè)務(wù)比較專(zhuān)一，目前的管理規(guī)模約為50億元人民幣。與其他國(guó)內(nèi)類(lèi)似的量化機(jī)構(gòu)相比，公司規(guī)模、類(lèi)型和分布可能有所不同。

我們有三個(gè)辦公室，分別是在上海、深圳和香港。我們的管理規(guī)模面向境內(nèi)大約有20億人民幣，面向境外的投資者大約有20億—30億人民幣，都是采用同一套A股量化策略。相比其他量化機(jī)構(gòu)，我們的境外部分是比較早布局的幾家之一，2018年中成立了香港公司，開(kāi)始面向境外機(jī)構(gòu)募資。

經(jīng)過(guò)2018和2019年的鋪墊之后，我們?cè)?020年經(jīng)歷了快速的規(guī)模上升，我們的投研團(tuán)隊(duì)現(xiàn)在約有22人，包括IT、投資經(jīng)理和研究員，是一個(gè)高度內(nèi)部化的團(tuán)隊(duì)，量化團(tuán)隊(duì)中的所有人整體做一套策略，而且無(wú)論是境內(nèi)還是境外都采用同一套策略。由于公司同時(shí)面向境內(nèi)和境外的機(jī)構(gòu)投資者，因此整體發(fā)展相對(duì)較快。

我個(gè)人于2017年底加入公司，負(fù)責(zé)公司量化投資的相關(guān)方面。我的本科畢業(yè)于北大數(shù)學(xué)專(zhuān)業(yè)，博士畢業(yè)于哥大運(yùn)籌學(xué)專(zhuān)業(yè)。博士期間的研究方向與現(xiàn)在的量化和人工智能密切相關(guān)，主要是在大規(guī)模優(yōu)化和其在人工智能機(jī)器學(xué)習(xí)中的應(yīng)用。

畢業(yè)的第一份工作做的是美股的中高頻交易策略，與現(xiàn)在回到A股時(shí)的策略類(lèi)型不同。我于2017年底與其他核心量化團(tuán)隊(duì)成員一同加入大巖。我們的團(tuán)隊(duì)人員一直很穩(wěn)定，并且在不斷擴(kuò)張，策略框架也在以非常快的速度持續(xù)的迭代更新。從2019年到2021年，我們的業(yè)績(jī)和行業(yè)內(nèi)排名每一年都在穩(wěn)步的增長(zhǎng)。

在2022年整體不是很友好的市場(chǎng)環(huán)境下，我們的指數(shù)增強(qiáng)策略和市場(chǎng)中性策略以穩(wěn)健的表現(xiàn)在同行中保持有競(jìng)爭(zhēng)力。我們完全內(nèi)發(fā)式和滋生式的成長(zhǎng)，通過(guò)團(tuán)隊(duì)一點(diǎn)一滴的積累，使得現(xiàn)在公司處于一個(gè)比較健康、快速的發(fā)展階段。

2、大巖資本黃鉑：新策略框架有效性提升

提問(wèn)：迭代是量化投資中非常重要的環(huán)節(jié)，迭代進(jìn)化的過(guò)程與市場(chǎng)越契合，獲得的收益也越高。因此，在公司策略的迭代上，黃總有什么想要和投資者分享的？

黃鉑：雖然A股量化市場(chǎng)起步較晚，但迭代速度很快。策略市場(chǎng)的風(fēng)格與策略體系的進(jìn)化，從2017年開(kāi)始是發(fā)展速度最快的階段。針對(duì)量化私募和機(jī)構(gòu)而言，量化策略的迭代與整體投研框架、團(tuán)隊(duì)人員素質(zhì)和數(shù)量息息相關(guān)。

首先，我們公司的核心團(tuán)隊(duì)成員均畢業(yè)于國(guó)內(nèi)外頂級(jí)高校，并且具有數(shù)理科背景。其次，以核心團(tuán)隊(duì)為中心，招募人才擴(kuò)充團(tuán)隊(duì)也是我們過(guò)去幾年的重中之重。我們團(tuán)隊(duì)在2018年到2022年間人數(shù)都有穩(wěn)定的增長(zhǎng)，尤其是在2021年，團(tuán)隊(duì)規(guī)模翻了一倍，現(xiàn)在擁有20多人。

其實(shí)從策略的開(kāi)發(fā)類(lèi)型來(lái)講，我們公司是一個(gè)比較專(zhuān)注的量化機(jī)構(gòu)。雖然量化這個(gè)領(lǐng)域有很多不同的策略類(lèi)型，比如，高頻策略、日內(nèi)策略、低頻策略，根據(jù)我個(gè)人在美國(guó)的經(jīng)歷來(lái)說(shuō)可能偏向于純?nèi)諆?nèi)中高頻的。基于美股和其他發(fā)達(dá)市場(chǎng)的策略，由于投資者結(jié)構(gòu)和交易成本的不同，當(dāng)時(shí)的策略在回國(guó)后實(shí)際上是無(wú)法直接使用的。

從2018年開(kāi)始，我們公司主打的策略屬于中頻和中低頻策略，這種策略的優(yōu)勢(shì)在于，它的持倉(cāng)周期大約為10天，既不算特別長(zhǎng)，也不算特別短。如果對(duì)于量化策略有所了解的話就會(huì)知道，這種策略的底層最重要的因素就是因子，是通過(guò)某種規(guī)律來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)收益的一種方式。有很多類(lèi)型的因子可以預(yù)測(cè)未來(lái)5—10天的收益，如公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、分析師預(yù)期等，這些偏基本面的指標(biāo)在中頻周期上具有較好的預(yù)測(cè)能力。

除此之外，A股市場(chǎng)中，量?jī)r(jià)因子其實(shí)是我們和其他發(fā)達(dá)市場(chǎng)的最大區(qū)別，它在A股市場(chǎng)中是最有效的組成部分，尤其適用于偏中短周期的收益預(yù)測(cè)會(huì)更有效。因此，中頻策略實(shí)際上承載了因子開(kāi)發(fā)的性?xún)r(jià)比、多樣性和均衡性。由于換手率和交易延遲不高，策略容量變大時(shí)，收益下滑速度較慢。這使得這個(gè)策略在競(jìng)爭(zhēng)中具有較高的性?xún)r(jià)比。

這也是我們公司一直致力于做這種中低頻策略的原因，因?yàn)榫饣囊蜃舆m合均衡化的配置策略。目前我們的策略非常均衡，對(duì)基本面類(lèi)因子和加量類(lèi)因子都有廣泛且深入的研究。

自2022年開(kāi)始，我們進(jìn)行了較大的策略迭代，包括因子研究、因子整合以及風(fēng)險(xiǎn)控制。其間，我們還對(duì)指數(shù)增強(qiáng)和絕對(duì)收益類(lèi)產(chǎn)品的風(fēng)格、行業(yè)和個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行了收緊，整體波動(dòng)率得到良好控制。在緊張的風(fēng)控條件下，由于我們有更均衡的因子配置和更深入的因子研究，雖然波動(dòng)率降低，但2022年的收益仍然具有競(jìng)爭(zhēng)力，這表明我們新策略框架的有效性。

提問(wèn)：公司受到海外機(jī)構(gòu)投資者的青睞，這在市場(chǎng)上是不太常見(jiàn)的，跟大家分享一下這方面的信息。

黃鉑：量化在境外發(fā)展得比較早，境外比較大的對(duì)沖基金，很多大家可能也都聽(tīng)過(guò)，那么真正意義上這些對(duì)沖基金有多少在做A股的量化策略？如果我們把時(shí)間窗口拉回到2018年，確實(shí)非常少。

這一現(xiàn)象有幾個(gè)原因：首先，A股市場(chǎng)可能跟其他市場(chǎng)的交易規(guī)則比較不一樣，這就意味著很多在其他市場(chǎng)上花了很多年去開(kāi)發(fā)的一些策略是沒(méi)有辦法直接在A股量化來(lái)直接用的。即使對(duì)于深耕海外市場(chǎng)很多年的傳統(tǒng)的頭部量化機(jī)構(gòu)，讓他回來(lái)做A股，其實(shí)也是一個(gè)從零開(kāi)發(fā)的過(guò)程，這就意味著更多的時(shí)間成本。

其次，絕大多數(shù)量化對(duì)沖基金進(jìn)入一個(gè)市場(chǎng)，他們第一個(gè)策略肯定是絕對(duì)收益類(lèi)的策略，提到絕對(duì)收益類(lèi)的策略就肯定需要對(duì)沖，要把市場(chǎng)和他不想要的風(fēng)險(xiǎn)給對(duì)沖掉。A股市場(chǎng)最顯著的區(qū)別就是對(duì)沖的成本，2016年、2017年、2018年其實(shí)都非常高。

比如說(shuō)我如果想把中證500的風(fēng)險(xiǎn)給對(duì)沖掉，我們用股指期貨去對(duì)沖，早些年年化的最終成本可能要花10%-15%，甚至更高。對(duì)于境外機(jī)構(gòu)來(lái)講會(huì)面臨一個(gè)問(wèn)題，首先我要做一個(gè)不一樣的策略，從零開(kāi)始，這個(gè)策略在運(yùn)行的時(shí)候每年要花超過(guò)10%的成本才能把對(duì)沖策略完整地跑出來(lái)，這就意味著在多頭端如果跑不贏指數(shù)10%的話，策略大概率要虧錢(qián)。

考慮到這樣的時(shí)間成本和對(duì)沖之后的成本風(fēng)險(xiǎn)，雖然海外的量化機(jī)構(gòu)獨(dú)立開(kāi)發(fā)A股策略做了很多年，其實(shí)絕對(duì)意義上的吸引力沒(méi)有那么大。在這樣的大前提下，找一家深耕于國(guó)內(nèi)，在A股量化做了很多年，已經(jīng)知道怎么做，而且又比較契合他們投資框架跟風(fēng)控框架的管理人，其實(shí)是一件很自然的事。

我們2018年的時(shí)候成立了香港公司，在后兩年的時(shí)間里我們對(duì)接的境外機(jī)構(gòu)非常多，陸續(xù)對(duì)接了超過(guò)400家，線上和線下的路演應(yīng)該是100場(chǎng)到200場(chǎng)。很多時(shí)候是別人找到我們，因?yàn)?018年、2019年的時(shí)候，境外有很多有關(guān)量化的會(huì)議，當(dāng)時(shí)大家一致的共識(shí)就是“A股市場(chǎng)是全球量化市場(chǎng)唯一一片藍(lán)?！?。這一說(shuō)法放到那個(gè)時(shí)候其實(shí)是不為過(guò)的，這也是為什么我們作為比較早的有代表性的國(guó)內(nèi)量化管理人能走出去。

時(shí)間點(diǎn)是契合的，再加上整個(gè)團(tuán)隊(duì)有非常強(qiáng)的海外背景，包括我本人，包括香港公司的CEO，包括之前的公司合伙人，都是美國(guó)本校畢業(yè)，也都在美國(guó)的量化對(duì)沖基金從業(yè)過(guò)很久。無(wú)論是從方法論還是對(duì)投資的認(rèn)知，跟境外很多機(jī)構(gòu)有高度的一致性，溝通的成本也更低一些。

在2020年，我們境外的量化規(guī)模增長(zhǎng)了接近30億人民幣，為什么這一年增長(zhǎng)這么多？在量化在境外做。外資來(lái)做 A股量化策略的話，絕大多數(shù)時(shí)候他會(huì)在香港成立一個(gè)賬戶(hù)，通過(guò)北上的方式來(lái)參與。在2019年年底前，其實(shí)是沒(méi)有辦法完全把A股的量化策略完全移植在香港來(lái)做的，因?yàn)橥ㄟ^(guò)北上的方式來(lái)做，你交易的股票池是不一樣的，只能交易滬深港通大概1300只到1400只股票。

所以無(wú)論你在A股跑什么樣的策略，外資機(jī)構(gòu)都面臨著沒(méi)有辦法完全復(fù)制策略的問(wèn)題。但是到了2020年的時(shí)候，我們中資的券商、外資券商開(kāi)始通過(guò)各種收益互換的方式，達(dá)到哪怕從香港也可以交易整個(gè)A股股權(quán)市場(chǎng)，從那一刻起，真正意義上可以把A股多頭端的任何策略搬到香港來(lái)跑，從這個(gè)意義上來(lái)講，這兩個(gè)策略才有了高度的一致性。

2020年我們勢(shì)頭比較好，但2021年遇到了疫情，境外機(jī)構(gòu)一般投資 A股量化策略需要到現(xiàn)場(chǎng)來(lái)進(jìn)行定調(diào)，所以在這方面受到了一些沖擊。我們?cè)谙愀鄣倪@部分規(guī)模在2020年之后沒(méi)有特別大的變化，到了今年會(huì)有一些增資。

3、大巖資本黃鉑：針對(duì)性平衡收益和風(fēng)險(xiǎn)

提問(wèn)：去看待在量化交易中方法論的重要性，以及如何平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益？

黃鉑：量化投資作為現(xiàn)代投資領(lǐng)域的一個(gè)熱點(diǎn)，其最大特色并非單純的高收益或者嚴(yán)格的風(fēng)控，而在于能夠運(yùn)用科學(xué)的方法平衡收益和風(fēng)險(xiǎn)。

在量化投資在，一個(gè)好的投資策略應(yīng)該追求是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整過(guò)的最高收益，這通常用夏普比率衡量。相較于傳統(tǒng)策略對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的控制能力，量化投資策略擅長(zhǎng)以數(shù)理的方式分析并拆分風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)從某種程度上可視化，更加直觀。

例如，量化策略可以將每只股票每天的上下波動(dòng)分解為來(lái)自大盤(pán)、行業(yè)、市值成長(zhǎng)、估值等多個(gè)層面。當(dāng)我們有了更明確的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源時(shí)，便能更好地控制這些風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于量化策略來(lái)說(shuō)，量化一直在追求的是風(fēng)險(xiǎn)和平衡收益，但它的困難在于如何在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)盡量減少對(duì)收益的損失。如果只是簡(jiǎn)單地做風(fēng)控，這可能相對(duì)容易， 比如說(shuō)，我們對(duì)標(biāo)中證500指數(shù)，如果按照中證500指數(shù)的成分股配比進(jìn)行投資，在風(fēng)險(xiǎn)降到0的同時(shí)，收益也將為0，這肯定不是我們想要的結(jié)果。

在實(shí)際應(yīng)用中，量化投資策略需要細(xì)致地研究各種量化因子，找到適應(yīng)不同股票池和收益類(lèi)型的最佳組合。這就要求我們識(shí)別哪些因子適合哪些組合，從而取得最高的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益。例如，可能某些因子更擅長(zhǎng)選取中小盤(pán)股票，但當(dāng)我們需要針對(duì)滬深300指數(shù)進(jìn)行選股時(shí)，就需要重新篩選適合大市值選股的因子。

因此，量化投資策略的優(yōu)勢(shì)在于讓投資者清楚地知道目標(biāo)是獲取風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整過(guò)的最高收益，以及如何在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)盡可能減少對(duì)收益的損耗。

在不同的量化框架下，投資者需要針對(duì)目標(biāo)組合和風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源選擇最佳的因子和投研框架。這實(shí)際上是一個(gè)更加精細(xì)化的操作過(guò)程，做得越好，降低風(fēng)險(xiǎn)時(shí)對(duì)收益的損耗就越小，整體的業(yè)績(jī)體現(xiàn)就會(huì)更好。

4、大巖資本黃鉑：中證1000期指利好量化

提問(wèn)：中證1000股指期貨的推出是否會(huì)影響到中性策略？

黃鉑：中證1000股指期貨的推出，對(duì)于量化領(lǐng)域是一個(gè)相當(dāng)重要的事件。對(duì)于這種衍生產(chǎn)品，尤其是對(duì)體量較大并且影響力的產(chǎn)品而言，都會(huì)對(duì)量化交易產(chǎn)生一定的影響。

從去年7月份以前的情況來(lái)看，可用于對(duì)沖操作的股指期貨只有滬深300和中證500兩種。因此，在量化策略中，中證500是最常用的，這導(dǎo)致即使是在進(jìn)行市場(chǎng)中性策略時(shí)，多頭仍然是中證500指數(shù)增強(qiáng)。然而，現(xiàn)在中證1000股指期貨已經(jīng)推出，對(duì)于市場(chǎng)中性策略而言，這是一個(gè)利好。

市場(chǎng)中的中性多頭策略在策略上和我們的純多頭策略上會(huì)有所重疊，因?yàn)榇蠖鄶?shù)的投資者依舊選擇使用中證500期貨進(jìn)行對(duì)沖，因此在中證500的賽道上競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈，這會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)中性策略的對(duì)沖成本很高。

當(dāng)有很多人使用中證500期貨進(jìn)行對(duì)沖時(shí)，負(fù)基差就會(huì)非常嚴(yán)重，導(dǎo)致至少每年花費(fèi)10%或更多的成本。這將影響到絕對(duì)收益。但是中證1000股指期貨的推出將改善這種狀況。

首先，由于新的對(duì)沖工具的出現(xiàn)，投資者在多頭方面的選擇更加多樣化，不僅可以選擇跟500指數(shù)對(duì)標(biāo)的策略，還可以選擇跟1000指數(shù)對(duì)標(biāo)的策略，或者根據(jù)自己的需求自由組合不同的資產(chǎn)比例。這種新變化對(duì)于整個(gè)策略容量的提升效果非常顯著。這也就意味著整個(gè)市場(chǎng)中性的容量得到了擴(kuò)大，因?yàn)橥顿Y者在多頭端有了更多的選擇，而空頭端需要承擔(dān)較高的成本。

自去年7月份中證1000股指期貨上市以來(lái)，從8月份開(kāi)始，我們可以看到，不僅是中證700，中證1000，甚至是中證700和中證500這兩個(gè)指數(shù)期貨的負(fù)基差一直在穩(wěn)定地下降。這可以理解為多了一種對(duì)沖工具來(lái)分擔(dān)中性產(chǎn)品的壓力，使得投資者的選擇更多，容量也更大，整個(gè)成本也就下降了，從而使中性策略的賽道要比之前變得更寬。

這個(gè)現(xiàn)象可能是中短期的，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看可能不會(huì)產(chǎn)生如此大的影響。而根據(jù)過(guò)往表現(xiàn)，比如500和1000的指數(shù)增強(qiáng)，我們發(fā)現(xiàn)，在相同的波動(dòng)率下，1000的指數(shù)增強(qiáng)的超額表現(xiàn)要比500更好一些，尤其在小票、小市值方面的超額空間可能更大。

在小市值股票中，可能存在更大的超額收益空間，過(guò)去這種做法是有道理的。因?yàn)槿绻蠹叶贾佬∈兄倒善敝械腶lpha表現(xiàn)更好，那么誰(shuí)可以獲得這種alpha呢？在中證1000股指期貨推出之前，只有那些愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的人才能獲得小市值股票的alpha。例如，如果購(gòu)買(mǎi)了1000指數(shù)增強(qiáng)，愿意承擔(dān)1000的貝塔，那么就可以獲得比以前更高的alpha收益。顯然，這類(lèi)投資者是有限的，因?yàn)椴⒉皇撬腥硕枷矚g小股票的貝塔。

現(xiàn)在事情發(fā)生了變化，當(dāng)中證1000股指期貨出現(xiàn)時(shí)，所有人都可以以較低的對(duì)沖成本獲得以前只有小股票市場(chǎng)才擁有的超額收益。

在長(zhǎng)期來(lái)看，整個(gè)市場(chǎng)的超額收益分布可能會(huì)更加均衡，中證500的超額收益不再難以實(shí)現(xiàn)，但中證1000的超額收益不再像以前那么有爆發(fā)力，整個(gè)策略會(huì)更加平穩(wěn)。總的來(lái)說(shuō)，對(duì)于量化策略，我認(rèn)為這是一個(gè)嚴(yán)格意義上的好消息。

5、大巖資本黃鉑：衡量?jī)牲c(diǎn)選取中性策略

提問(wèn)：中性策略的配置價(jià)值有哪些？如何去挑選那些比較優(yōu)秀的中性策略的基金？如何挑量化？

黃鉑：在討論絕對(duì)收益或市場(chǎng)中性策略時(shí)，每個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好可能不同，因此并沒(méi)有一個(gè)很好的答案，但是我可以提供一些思路以供參考。對(duì)于投資者而言，賺得多或少可能對(duì)感受沒(méi)有太大影響，但在發(fā)生虧損的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，投資者更關(guān)心的其實(shí)是可能會(huì)虧多少。因此在此之前投資者可以通過(guò)問(wèn)自己一些簡(jiǎn)單的問(wèn)題來(lái)評(píng)估自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

第一個(gè)問(wèn)題，是關(guān)于手頭的資金的屬性。無(wú)論是用于投資多頭產(chǎn)品還是市場(chǎng)中性策略，我們需要了解目標(biāo)資金的屬性是短期還是長(zhǎng)期。對(duì)于絕大多數(shù)投資者而言，可以6到12個(gè)月查看資金的收益情況。如果滿意，就可以考慮是否繼續(xù)持有。如果不滿意，則可以選擇是否需要調(diào)整投資策略。

第二個(gè)問(wèn)題，如果我將資金持有12個(gè)月，可能會(huì)賺很多。最重要的是，如果運(yùn)氣不好或市場(chǎng)形勢(shì)不佳而面臨巨大虧損，我能否承受最壞情況下的虧損？對(duì)于大多數(shù)投資者來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)心理問(wèn)題，需要慎重考慮。

比如，這個(gè)資金在持有一年的情況下虧損5%，如果投資者覺(jué)得很難受了。那么在這種情況下，我覺(jué)得投資者在資產(chǎn)配置上的選擇就沒(méi)有那么多。

舉個(gè)例子，即使是最好的多頭產(chǎn)品，如果把時(shí)間線拉長(zhǎng)，找到最不利的12個(gè)月的收益，很大程度上也可能會(huì)出現(xiàn)跌幅超過(guò)20%的情況。因此，如果投資者所能承受的虧損線為5%，那么這種情況就超過(guò)他們心理底線很多。

因此，當(dāng)投資者一年內(nèi)只能承受5%的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)即使是最好的多頭產(chǎn)品，也只能分配20%的資金。在這種情況下，絕對(duì)收益類(lèi)的市場(chǎng)中性產(chǎn)品可能是更好的選擇，因?yàn)槠湟荒昶谔潛p的概率較小。當(dāng)投資者經(jīng)過(guò)仔細(xì)思考后，會(huì)發(fā)現(xiàn)他們的選擇空間并不像想象中那么大，這個(gè)例子很好地闡述了市場(chǎng)中性策略和同類(lèi)型絕對(duì)收益類(lèi)策略的重要性。

再說(shuō)一下大家比較關(guān)注的回撤?；爻房赡軟](méi)有辦法結(jié)合產(chǎn)品細(xì)說(shuō)，但是我可以大概說(shuō)一下怎么去理解回撤，包括對(duì)于我們量化管理人在建模中，風(fēng)險(xiǎn)端究竟關(guān)注的是哪些東西。

首先我們?cè)诹炕呗越５臅r(shí)候會(huì)控制很多的敞口，包括基準(zhǔn)行業(yè)的偏離，風(fēng)格的偏離，最終監(jiān)控的更多，我們想監(jiān)控一個(gè)常態(tài)化的比較穩(wěn)定的指標(biāo)其實(shí)是波動(dòng)率。比如說(shuō)中證500指數(shù)增強(qiáng)的波動(dòng)率是什么？每天跟中證500比有超額，這個(gè)超額可能是正的，也可能是負(fù)的。超額收益的年化波動(dòng)率是我們比較關(guān)注的指標(biāo)，因?yàn)檫@個(gè)是很穩(wěn)定的。

回撤其實(shí)是一個(gè)尾部的事件，特別是最大回撤，一般都是因?yàn)榛爻芬呀?jīng)最大，肯定是有比較極端的事情發(fā)生，所以當(dāng)你在做風(fēng)控的時(shí)候，相當(dāng)于你每加一層風(fēng)控對(duì)收益都是一種傷害。

選擇去控制什么樣的風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)很復(fù)雜的問(wèn)題，我們要考慮控制這項(xiàng)個(gè)風(fēng)險(xiǎn)避免下跌的同時(shí)是用多少的收益來(lái)?yè)Q的。所以我們?cè)谶@個(gè)時(shí)候一般會(huì)控更穩(wěn)定、可追蹤的風(fēng)險(xiǎn)，但是對(duì)于最大回撤的控制，至少對(duì)我們來(lái)講不會(huì)花特別大的精力，因?yàn)樗且粋€(gè)尾部事件。

尾部事件每次發(fā)生的原因都不一樣，這種事件你控風(fēng)險(xiǎn)對(duì)你收益的傷害是非常大的，對(duì)于量化策略來(lái)講，絕大多數(shù)量化策略不太會(huì)主動(dòng)對(duì)最大回撤建模去進(jìn)行控制，但是大家怎么去評(píng)估最大回撤？就是最大回撤跟你的波動(dòng)率是有比較正向的關(guān)系的，比如說(shuō)我的超額收益的波動(dòng)越大，我的最大回撤肯定也會(huì)比較大。

長(zhǎng)期來(lái)看這個(gè)比例會(huì)一直上升，對(duì)于發(fā)達(dá)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，如果最大回撤跟你的波動(dòng)率差不多，你的最大回撤等于你波動(dòng)率的70%—100%，能保持這樣的水平的話，就是一個(gè)非常優(yōu)秀的策略了。

國(guó)內(nèi)前幾年競(jìng)爭(zhēng)沒(méi)有那么激烈，市場(chǎng)也沒(méi)有這么飽和，所以我們可能對(duì)最大回撤的預(yù)期距離剛才說(shuō)的可能會(huì)有一些差距。但是隨著量化整體規(guī)模的增加，整體的收益會(huì)有兩個(gè)影響，一個(gè)是長(zhǎng)期的，一個(gè)是短期的，長(zhǎng)期的影響就是收益，隨著量化管理規(guī)模越來(lái)越大，做超額收益肯定會(huì)更加困難，是一個(gè)緩慢下滑的過(guò)程。

短期的影響大家馬上就能看到的，就是增加的指標(biāo)就是它的回撤。因?yàn)榱炕呗允怯幸恍┩|(zhì)性的，當(dāng)同類(lèi)策略多了之后，大家同時(shí)加倉(cāng)或者減倉(cāng)的時(shí)候，對(duì)市場(chǎng)同類(lèi)策略的影響會(huì)比原來(lái)更大。

隨著量化策略整體規(guī)模的增長(zhǎng)，長(zhǎng)期來(lái)看超額會(huì)下降，短期大家會(huì)看到回撤是會(huì)比較快的，會(huì)比之前增加得更多，那么如何去評(píng)估最大回撤？像我剛才說(shuō)的，相對(duì)于波動(dòng)率來(lái)講，波動(dòng)率70%甚至100%的回撤拉長(zhǎng)了來(lái)看，其實(shí)是比較正常的，或者說(shuō)在發(fā)達(dá)市場(chǎng)來(lái)看，你會(huì)經(jīng)常遇到的一種情況。

關(guān)鍵詞：