自貿(mào)區(qū)離岸債券（即“明珠債”）今年突然走紅。

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據(jù)記者統(tǒng)計，今年一季度發(fā)行規(guī)模超過百億美元，超過去年全年發(fā)行規(guī)模，而且多地明珠債首單創(chuàng)新落地。其中，城投企業(yè)成為發(fā)行“主力軍”。究其原因，主要是美聯(lián)儲不斷加息，美元債的發(fā)行成本越來越高，而明珠債融資成本相對較低，具有明顯優(yōu)勢。

作為一種在岸的離岸市場債券，明珠債是我國金融創(chuàng)新的一次有益嘗試，有利于拓寬企業(yè)融資渠道。多位業(yè)內(nèi)人士表示，總體上，自貿(mào)區(qū)債券市場尚處在發(fā)展初期，距離發(fā)展成具有相當規(guī)模的債券市場道路還長，但從長遠來看，其有望成為與香港離岸債券市場并駕齊驅(qū)的國際化成熟離岸債券市場，市場也在期待出臺更多政策細則。

明珠債受熱捧多個首單落地

受歐美加息以及境內(nèi)融資限制影響，今年以來明珠債發(fā)行有井噴之勢。

數(shù)據(jù)顯示，截至2023年一季度末，明珠債共發(fā)行125只，發(fā)行規(guī)模達120.47億美元，其中人民幣債券121只，規(guī)模115.21億美元；美元債券3只，規(guī)模4.76億美元；歐元債券1只，發(fā)行規(guī)模0.5億美元。而去年全年，“明珠債”發(fā)行規(guī)模剛突破50億美元。

與此同時，多地明珠債首單創(chuàng)新落地。例如，4月，海通證券成功發(fā)行全國首單券商上海自貿(mào)區(qū)離岸債券，是全國首單應(yīng)用中央結(jié)算公司區(qū)塊鏈數(shù)字債券發(fā)行系統(tǒng)的明珠債，發(fā)行規(guī)模40億元，期限3年，發(fā)行利率3.4%。3月31日，廣州開發(fā)區(qū)控股集團有限公司成功定價發(fā)行人民幣13.7億元3年期高級無抵押綠色自貿(mào)區(qū)債券，票面利率3.98%。

明珠債，是自貿(mào)試驗區(qū)開放發(fā)展的創(chuàng)新產(chǎn)物，具體指面向自由貿(mào)易試驗區(qū)內(nèi)已開立自由貿(mào)易賬戶的區(qū)內(nèi)及境外機構(gòu)投資者所發(fā)行的債券品種，發(fā)行人可以為境內(nèi)、自貿(mào)試驗區(qū)內(nèi)及境外的金融機構(gòu)或企業(yè)，發(fā)行幣種包括人民幣和外幣。就本質(zhì)而言，明珠債可以視為“在岸的離岸債券”。

多位市場人士向記者介紹，相較于境外美元債券，明珠債具有若干優(yōu)勢。明珠債幣種主要以人民幣為主要交易貨幣，同時也包括美元、港幣、歐元等，因此，更容易幫助債券發(fā)行人規(guī)避匯率波動帶來的風險。自2022年下半年美元不斷加息以來，越來越多的境內(nèi)中資債券發(fā)行人選擇明珠債作為境外融資的工具。

城投公司成發(fā)行主力軍

這一波明珠債發(fā)行潮中，一個明顯現(xiàn)象是——城投公司“挑起了大梁”。

數(shù)據(jù)顯示，截至2023年一季度末，城投自貿(mào)區(qū)債券發(fā)行規(guī)模占自貿(mào)區(qū)債券發(fā)行總額的52.09%。

例如，6月1日，銀川通聯(lián)集團成功發(fā)行21.2億元自貿(mào)區(qū)離岸人民幣債券，創(chuàng)下全國范圍內(nèi)地方國有企業(yè)明珠債發(fā)行最大規(guī)模的紀錄。這只明珠債期限3年，票面利率3.9%，相比發(fā)行初始價格指引收窄60個基點。同日，昆山國創(chuàng)投資集團有限公司成功發(fā)行10億元人民幣自貿(mào)區(qū)離岸債，票息利率為3.55%，募集資金將用于建設(shè)在岸項目、補充營運資金，創(chuàng)下江蘇省內(nèi)區(qū)縣級單筆明珠債最大規(guī)模的紀錄，還創(chuàng)下全國區(qū)縣級信用發(fā)行明珠債歷史最低利率的紀錄。

今年明珠債之所以受到城投公司青睞，聯(lián)合資信研報解釋稱，自2022年下半年起，城投企業(yè)境內(nèi)外融資監(jiān)管政策全面趨緊，同時，自貿(mào)區(qū)債券作為新型債務(wù)融資產(chǎn)品正值推廣階段，相較其他離岸債券而言，監(jiān)管要求和發(fā)行難度相對較松，且可以滿足全幣種融資需求，自貿(mào)區(qū)債券的“替代融資功能”凸顯。“部分城投企業(yè)為滿足自身融資需求，開始嘗試使用自貿(mào)區(qū)債券作為補充融資工具進行人民幣融資”。

明珠債較境內(nèi)外債券具有更靈活的募集資金用途，也是城投企業(yè)追捧的主因?；葑u評級表示，監(jiān)管機構(gòu)允許發(fā)行人自由使用募集資金，可用于債務(wù)償付、補充營運資本和其他企業(yè)用途。此外，由于大部分自貿(mào)區(qū)債券以人民幣計價，其匯率風險亦較低。

而同為離岸債券的點心債，今年似乎受到冷落。一位資深市場人士解釋，自貿(mào)區(qū)債券立足上海自貿(mào)試驗區(qū)，境內(nèi)投資機構(gòu)占比更大，市場對于發(fā)行人背景和信用掌握比較詳盡，對城投企業(yè)背后的政府支持力度也有清晰認知。因此，城投發(fā)行人發(fā)行明珠債，可以在自貿(mào)區(qū)債券市場享受與境內(nèi)市場幾乎一致的成本。

自貿(mào)區(qū)債券發(fā)展空間大期待出臺政策細則

當前美元債券發(fā)行成本處在高位。多位市場人士表示，相較而言，國內(nèi)基準利率預(yù)計保持在相對低位，因此對發(fā)行人來說，明珠債是更好的離岸債券發(fā)行選擇。

不過，明珠債想獲得進一步發(fā)展還存在較多限制因素。聯(lián)合資信研報顯示：一是法律體系設(shè)計仍有待完善規(guī)范；二是信用風險揭示力度不足；三是稅制差異一定程度上影響境內(nèi)外投資人投資意愿；四是投資者實名持有制度可能降低習慣多層托管的境外機構(gòu)投資者的投資動力；五是流動性較弱，市場化程度較低。

惠譽評級稱，目前自貿(mào)區(qū)債券投資者主要是在上海自貿(mào)區(qū)或海外設(shè)有分行的中資銀行，其中許多自貿(mào)區(qū)債券采用備用信用證發(fā)行模式。境外投資者興趣或依舊較弱，因為很大一部分自貿(mào)區(qū)債券發(fā)行人尚未獲取國際評級機構(gòu)的評級。

中證鵬元研究發(fā)展部資深研究員史曉姍表示，目前，自貿(mào)試驗區(qū)債券市場仍在起步階段，部分發(fā)行案例存在首單效應(yīng)，隨著市場發(fā)展，后續(xù)的發(fā)行將更加理性和市場化，資質(zhì)較弱的企業(yè)風險溢價將會抬升?！盀橥苿幼再Q(mào)區(qū)債券健康發(fā)展，亟待出臺政策細則，包括稅收政策、資金回流、跨境擔保、風險管理等。同時，為吸引更多主體進入該市場，可以給予優(yōu)質(zhì)發(fā)行主體一定的融資支持政策，對積極參與自貿(mào)區(qū)債券的中介機構(gòu)，給予一定獎勵等支持政策?！?/p>

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